瑞达期货：多空因素博弈激烈 后市玉米先抑后扬

　　1、2018/2019年度国内玉米产需缺口进一步扩大

　　2、南北港口库存回升，施压玉米市场

　　3、粮农手中余粮同比偏高，玉米供应压力大

　　4、美方延后加征关税，抑制玉米市场情绪

　　5、中央一号文件利好玉米市场

　　策略方案：

　　风险提示：

　　1、中美贸易关系的缓和2、天气回暖，不利于玉米存储3、收购进度

　　2019年2月份，玉米季节性供应压力大以及中美贸易磋商进展顺利利空市场，玉米期价大幅下挫。2019年3月而言，供应压力仍存，美方延后加征关税，抑制玉米市场情绪；猪瘟疫情蔓延，深加工企业库存积压，玉米需求承压。不过考虑到前期利空逐渐消化，以及政策利好玉米市场，种植成本托底，预计玉米下跌空间有限。整体而言，预计玉米期价走势看好。

　　一、基本面影响因素分析

　　（一）2018/2019年度国内玉米产需缺口进一步扩大

　　美国农业部2月份发布的中国农产品供需形势分析显示：

　　2018/19年度的中国玉米产量为2.57亿吨，比2017/18年度的2.59亿吨，减少200万吨，减幅为0.77%。2018/19年度的玉米消费量2.77亿吨，比2017/18年度的2.63亿吨，增加1400万吨，增幅为5.32%。其中，2018/19年度的饲用消费1.95亿吨，比2017/18年度的1.87亿吨，增加800万吨，增幅为4.28%。总体而言，2018/19年度，中国玉米产量减少200万吨，消费量增加1400万吨，2018/19年度产需缺口较2017/18年度进一步扩大。

　　此外，近几年国内玉米供需环境变化较大，从2014年开始在供大于求的情况下，库存消费比逐渐上涨，在2015/2016年度和2016/2017年度达到最高的80%以上，随后开始下降。库存消费比下降主因是临储政策的取消，去库存力度的加大，导致国内玉米市场由供应过剩向供不应求转变。预计2018/2019年度库存消费比继续下降，总消费继续增加，而年度供应缺口不断扩大。因此从中长期来看，玉米的走势看好。

　　图1、中国玉米供需平衡表

　　数据来源：布瑞克、瑞达研究院

　　（二）供给状况

　　1、南北港口库存回升，施压玉米市场

　　截至2月22日北方港口库存为339万吨，较1月30日的318万吨上涨了21万吨；南方港口（广东）库存亦出现上涨，由1月30日的57万吨上涨至113万吨。玉米南北港口库存回升，施压玉米市场。

　　图2、玉米南北港口库存

　　数据来源：布瑞克、瑞达研究院

　　截至2月22日，北方和广东库存总和为452万吨，过去三年同期均值为363.7万吨，上涨24.3%；2018年同期的玉米港口库存为406万吨，同比上涨11.33%；1月末的港口库存为375万吨，环比上涨20.5%。目前玉米港口库存处于较高水平，短期国内玉米供应压力较大。

　　图3、全国玉米港口库存的变化情况

　　数据来源：布瑞克、瑞达研究院

　　2、粮农手中余粮同比偏高，玉米供应压力大

　　据国家粮食和物资储备局监测显示，截至2019年2月20日，主产区累计收购中晚稻、玉米和大豆14514万吨，同比减少1615万吨。其中，玉米6635万吨，同比减少1298万吨。从主产区基层的售粮情况来看，粮农手中余粮同比偏高，“地趴粮”有上市压力，仍将压制玉米价格。此外，天气回暖，不利于“地趴粮”存储。据悉，个别地区已经发生坏粮现象，加快销售成为多数粮农的选择，售粮小高峰逐步形成。但同时，快速售粮的结果，也必然导致市场行情进一步承压。因此短期内，玉米行情承压。不过中长期来看，一旦农户手中余粮殆尽，玉米转至贸易商手中，玉米将进入季节性上扬阶段。

　　3、美方延后加征关税，抑制玉米市场情绪

　　2月24日，第七轮中美经贸高级别磋商在美国首都华盛顿结束。美国总统特朗普表示，磋商取得实质性进展，美国将延后原定于3月1日对中国产品加征关税的措施，引发市场对玉米及其替代品（高粱、大麦）进口预期的担忧，玉米跳空下跌。在我国现行的农产品进口管理机制下，玉米受到关税配额限制，每年的进口量非常有限，此前都是200多万吨，2018年玉米的配额标准是720万吨。但高粱、大麦的进口是不受配额限制的，一旦中美贸易战缓和，那么就可能出现三种情况：

　　（1）若进口美国玉米并定向流入国库作为后期储备，短期不会对国内玉米市场造成太大的冲击。

　　（2）若中国进口接近2000万吨玉米、高粱、大麦等替代产品，直接进入流通环节。国内玉米供应受到冲击，玉米价格继续承压下行，不过受玉米的成本支撑，下跌空间有限。

　　（3）若贸易缓和力度极大，国内大量进口美国玉米，且其它能量类替代也在量级上有大突破，则国内玉米原有定价体系将完全打破，内外盘联动迅速增强，国内玉米市场有可能重复2015/16年大幅下挫的历史，盘面也会跌破1750的支撑，下方看到1700元/吨。

　　考虑到美玉米转基因问题、且国内仍有大量的稻谷库存和小麦库存亟需去化、以及考虑到今年农户种植成本的大幅抬升，前两种假设的可能性较大。不过考虑到中美贸易谈判自2018年11月份开始，期间玉米期价大幅下跌对进口题材已充分反映，甚至有超预期之嫌，只因谈判结果一直悬而未落，抑制市场情绪，给了反复炒作的理由。因此不宜对中美贸易谈判过度看空，还要预防超预期结果。

　　图4、玉米替代品的进口情况

　　数据来源：布瑞克、瑞达研究院

　　4、中央一号文件的发布利好玉米市场

　　中央一号文件连续16年聚焦三农，此次明确提出要稳定粮食产量，保障农民种粮基本收益。作物种植收益的大小是农户决定种植粮食与否的关键之所在，如果粮食价格大跌势必会影响农户种粮积极性，粮食种植就会相应的减少，因此国家为了保障农户的种粮基本收益，稳定粮食产量，就势必不会让粮食价格大跌。玉米价格从2018年11月的年中高点，持续走低，接近农户的种植成本，大大伤害到农户的种植收益。对此，后市不排除国家会加大玉米的收购进度来阻碍价格进一步探底的可能性，因此玉米市场下行空间有限。

　　此外，2019年我国种植结构继续调整，国家针对玉米的政策与大豆背道而驰。中央一号文件中提到，要继续实施大豆振兴计划。大豆的种植面积要扩张到1000万亩，考虑到大豆与玉米的种植替代关系，此次大豆播种面积的增加，势必会导致玉米种植面积的调减。受政策影响，一方面，为了更好的贯彻供给侧改革，防止高收益下农户倾向于种植玉米，玉米价格不会疯涨，短期内的玉米价格就算上涨，幅度也有限。但从另一方面来看，玉米种植面积的减少，其产量也会跟随减少，在玉米市场需求不断增加的大环境之下，玉米市场的供需缺口将进一步加大，后市玉米价格走势将以上涨为主线。

　　5、国家发布清查通知，临储拍卖可能延后

　　2月11日，国家粮食和物资储备局发布《全国政策性粮食库存数量和质量大清查实施方案》。这次粮食库存清查时间是3月31日至6月20日，5月底到6月20日为抽查阶段。由于2018年临储玉米超额完成去库存任务，故玉米有很大可能会被列为此次清查的重点之一，且5月底前所有政策性粮食都需要自查及普查，所以这次玉米临储拍卖很大可能会延期到6月份。因此若不易储存的地趴粮处理完毕后，3月份中旬以后市场回暖的可能性较大。

　　6、种植成本托底，玉米下行空间有限

　　由图1可得，玉米种植成本自1975年开始大体呈现快速上涨的趋势，在1996-2005年期间上涨趋势放缓，在2009-9011年期间小幅下降，自2013年开始，玉米种植成本又开始新一轮的增速放缓，不过此时的玉米种植成本已经维持在800元/亩以上，成本较高。玉米的高种植成本对玉米价格形成一个底部支撑的作用。

　　此外，在玉米种植成本中，土地租金约占20%的比例，2018年玉米种植租地面积大幅上调，导致种植成本整体上浮30-40%。根据吉林地区玉米包地种植成本1450元/吨计算，加上溢价、出库升贴水、运费、贸易利润等，玉米到港口成本在1750元/吨左右，2月26日玉米的基差为7，且2019年玉米市场的产需缺口进一步加大，预计玉米基差呈现缩窄趋势，因此新粮成本给了盘面一个有力的支撑。

　　图5、玉米种植成本走势

　　数据来源：布瑞克、瑞达研究院

　　（三）需求状况

　　1、饲用消费方面

　　近期食品检测发现疫情，增加消费者对猪瘟的恐慌心理，多地养殖户加快出栏速度。根据布瑞克发布的数据，截至1月末统计生猪存栏30883.2万头，较上月数据32750万头减少了1866.8万头，月环比下降5.7%；较2018年1月份生猪存栏35521万头，同比下跌13.06%。能繁母猪存栏3100.73万头，较上月的3215.2万头下降约114.47万头左右，月环比下降3.56%；较2018年1月份能繁母猪存栏3673.21万头，同比下跌15.59%。全国生猪及能繁母猪存栏继续刷新低点，且较上个月下跌幅度增大。非洲猪瘟蔓延，玉米饲料消费量承压。不过中央1号文件提出会加大非洲猪瘟疫情监测防控力度，生猪养殖业的复苏指日可待，彼时玉米饲料的需求将会进一步扩大。

　　图6、全国生猪及能繁母猪的存栏情况

　　数据来源：布瑞克、瑞达研究院

　　根据布瑞克发布的数据，截至2019年2月15日的肉禽的养殖利润为1.0488元/只，比过去五年同期均值0.33元/只，上涨0.715元/只；比2018年同期的肉禽养殖利润1.765元/只，下降0.7162元/只；比2018年1月份的肉禽养殖利润-3.73元/只，上涨4.776元/只。肉禽也是玉米饲用消费的重要部分，2月份肉禽养殖利润良好，使得肉禽养殖主补栏意愿增强，肉禽类饲用需求增加的可能性较大，在一定程度上弥补了生猪饲用消费的减少。

　　图7、肉禽养殖利润

　　数据来源：布瑞克、瑞达研究院

　　2、深加工方面

　　玉米是三大粮食作物（小麦、稻谷、玉米）中最适合作为工业原料的品种，也是加工程度最高的粮食作物。玉米工业的特点是加工空间大、产业链长、产品极为丰富，包括淀粉、淀粉糖、变性淀粉、酒精、酶制剂、调味品、药用、化工等八大系列，主要是淀粉及酒精，其它产品多是这两个产品更深层次的加工品或生产的副产品，这些深层次的加工品或副产品其价值相当高，即具有较高的附加值。

　　据布瑞克数据统计，截至2月18日的一周，全国淀粉行业开工率62%，同比上升12个百分点。据天下粮仓数据显示，截至2月15日当周，82家玉米淀粉企业库存总量达83万吨，较节前67.8万吨增加15.3万吨，增幅22.5%；其中山东深加工企业增幅近90%，黑龙江地区企业增幅12%。

　　总体而言，春节过后，淀粉企业开机率回升，淀粉需求处于消费淡季，淀粉库存积压，淀粉企业对原料玉米的备货意愿不强，玉米需求承压。

　　图8、淀粉企业开机率

　　数据来源：布瑞克、瑞达研究院

　　二、持仓分析

　　玉米持仓方面，截至2019年2月26日下午收盘，玉米指数持仓量较2018年1月31日大幅增加，增加222128手，至1662910手；玉米指数主流资金前二十名的多单量为611511手，空单为559563手，净多单为51948手，净多单量较2018年1月31日减少4853手，月环比减幅为8.54%，玉米净多单量在月内小幅下降，净多势头仍比较坚挺。2月份空头拥有主动权，玉米期价大幅下跌，且总持仓量增加，主流空头增仓幅度略大，但净多势头仍比较坚挺，预计玉米期价后期走势震荡为主。

　　图9、玉米指数前20名净持仓变化情况

　　数据来源：布瑞克、瑞达研究院

　　淀粉持仓方面，截至2019年2月26日下午收盘，淀粉指数持仓量较1月31日大幅增加，增加80366手，至274874手；淀粉指数主流资金前二十名的多单量为112708手，空单为88270手，前二十名净多持仓较1月31日增加18209手至24438手，月环比增加2.9倍，淀粉的净多单量在月内呈现大幅上涨趋势。淀粉期价受原料玉米的影响较大，随原料玉米的波动而波动，2月份空头拥有主动权，淀粉期价大幅下跌，但总持仓量增加，主流多头增仓幅度较大，淀粉下跌空间有限。整体而言，预计淀粉期价后期走势震荡为主。

　　图10、淀粉指数前20名净持仓变化情况

　　数据来源：布瑞克、瑞达研究院

　　三、玉米和淀粉市场展望

　　玉米方面，粮农手中余粮同比偏高叠加气温回暖，不利于玉米存储，粮农加快售粮进度，玉米供应趋松。进口方面，中美关系缓和的消息频现，前期玉米期价大幅下跌对进口题材已充分反映，甚至有超预期之嫌，只因谈判结果一直悬而未落，抑制市场情绪，给了反复炒作的理由。因此不宜对中美贸易谈判过度看空，还要预防超预期结果。需求方面，猪瘟疫情蔓延，深加工库存积压，企业备货意愿不强，需求承压。政策方面，近期相关政策及文件集中利好玉米市场，但这些利多因素更侧重于中长期市场。因此在供应压力、猪瘟及进口预期的压制下，短期内玉米偏弱震荡运行。不过考虑到前期利空逐渐消化，以及政策利好玉米市场，种植成本托底，国内产需缺口进一步扩大利好玉米市场，预计玉米下跌空间有限。整体而言，玉米中长期看好。

　　淀粉方面，受原料玉米价格影响较大，原料成本基本占定价的90%。因此，玉米淀粉的价格走势以玉米为重心，随原料玉米波动而波动。此外，春节过后，淀粉企业开机率回升，淀粉需求处于消费淡季，淀粉库存积压。整体而言，短期内淀粉走势偏弱震荡为主；中长期来看，受原料玉米价格的影响，淀粉走势看好。

　　四、3月份操作策略

　　1、短线交易（投机为主）

　　根据上文所述，预计玉米短期走势偏弱震荡为主，可逢高抛空，C1905合约建议在1830卖出，目标1845，止损1800元/吨。淀粉走势偏弱震荡为主，可逢高抛空，建议在2275元/吨出卖出，目标2235，止损2295元/吨。

　　2、中长线投资（投机为主）

　　操作上，玉米1909合约中长线建议在1800-1810元/吨附近介入多单，第一目标位看至1865元/吨，止损在1775元/吨附近。淀粉的期价走势与玉米趋同，淀粉1905合约建议在2240-2250元/吨附近介入多单，目标2325元/吨，止损2205元/吨。

　　图11、玉米日K线走势图

　　数据来源：文华财经

　　图12、淀粉日K线走势图

　　数据来源：文华财经

　　3、套利交易

　　历史价差波动规律及特征表现为：5-9玉米价差维持在-30元/吨附近，短期内，玉米供应偏松，消费不振，且面临进口风险，玉米价格承压；但中长期来看，国内产需缺口进一步扩大及大豆振兴计划等政策利好玉米市场，后期玉米价格走强的可能性较大。C1905合约临近交割月，期价与玉米现价趋同，C1909合约离交割月较远，根据期货价格变动具有超前性的属性，C1909合约后期走强的可能性较大，预计C1905合约和C1909合约的价差将走弱。投资者可以选择在1805元/吨处卖出C1905合约，在1820元/吨处买入C1909合约的套利操作，其入场价差值为-15，止损价差值为10。淀粉受原料玉米的影响大，走势与玉米趋同。所以预计CS1905合约与CS1909合约的价差将走弱，建议投建议投资者在2255元/吨处卖出CS1905合约，在2260元/吨出买入CS1909合约，其入场价差值为-5，止损价差值为30。

　　4、套期保值

　　对农户和玉米庄园主而言，由于大豆振兴计划，玉米种植面积预计会调减，国内产需缺口进一步扩大，玉米上涨的可能性较大，建议暂时不用进行套保。对饲料企业和深加工企业而言，因为中美贸易关系未定，建议需求商暂且不宜买入套保。

　　瑞达期货

责任编辑：宋鹏